ABL과 ABS의 차이_한국 부동산 금융 속에서의 실무적용

1. ABL(Asset-Based Loan)이란?

• 직접 대출 형태
  • 특정 자산(부동산, 임대보증금, 매출채권 등)을 담보로 금융기관에서 직접 “대출”을 받는 구조입니다.
• 자산담보부대출(Loan) 구조
  • 예: “주거용 아파트 분양대금”을 담보로 자금을 빌리거나, “상업용 빌딩 임대보증금 반환청구권”을 담보로 대출을 받는 식입니다.
  • 분양이 잘 되거나 임대료가 정상적으로 들어올 것이 확실하면, 상대적으로 유리한 금리로 대출을 일으킬 수 있습니다.
• 장점
  • 담보 자산만 확실하다면 비교적 간단히 대출을 실행할 수 있어 신속성이 좋습니다.
  • 기존 부동산을 급히 매각하지 않고도 현금유동성을 확보할 수 있습니다.
• 단점
  • 담보자산의 가치와 현금흐름에 따라 대출 한도가 제한됩니다.
  • 시장이 급락하거나 분양률이 기대보다 저조하면 추가 담보 요구 또는 금리 상승 리스크가 존재합니다.

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2. ABS(Asset-Backed Securities)란?

• 증권(채권) 발행 형태
  • 특정 자산을 기반으로, **SPC(특수목적법인)**가 “유동화증권(ABS)”을 발행해 다수의 투자자에게 판매하여 자금을 조달합니다.
• 자산유동화증권 발행 구조
  • 예: “상업용 빌딩 임대료”를 기초로 CMBS(상업용 모기지담보부증권)를 발행하거나, “주택담보대출채권”을 기초로 MBS(주택저당증권)를 발행하는 방식입니다.
• 장점
  • ABL보다 더 많은 투자자를 끌어들일 수 있으므로 대규모 자금 조달이 가능합니다.
  • SPC를 통해 담보자산을 “파산격리”시켜, 발행사(모기업) 리스크와 분리할 수 있어 투자자가 비교적 안정감을 느낄 수 있습니다.
• 단점
  • 증권발행 절차가 복잡하고, 법적·회계적 요건을 엄격히 충족해야 합니다.
  • 발행 규모가 커서 소요시간이 ABL 대비 길어질 수 있습니다.

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3. 두 방법의 핵심 차이점 한눈에 보기

구분ABL(자산담보대출)ABS(자산유동화증권)

조달 방식	금융기관에서 직접 “대출”	SPC가 “증권(채권)” 발행 후 다수 투자자에게 판매
담보 활용	담보자산 가치만큼 대출	담보자산(현금흐름)을 기반으로 발행한 증권에 투자 모집
구조 복잡도	상대적으로 단순	SPC 설립, 증권 발행, 신용평가 등 절차가 복잡
투자자 구성	주로 은행·증권사·캐피탈사 등 소수 금융기관	기관·개인 등 다양한 투자자층(ABS 투자자 시장)
예시	- 분양대금 ABL - 임대보증금 ABL	- CMBS (상업용 빌딩 임대료) - MBS (주택담보대출)
장단점	간단·신속하지만 담보자산 한도 내에 대출이 제한됨	대규모 자금 조달 가능, 절차가 복잡·시간 소요

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4. 부동산 금융에서의 활용 예시

1. 상업용 빌딩
   • ABL 사례: 임대보증금을 담보로 단기 유동성 확보
   • ABS 사례: CMBS(상업용 모기지담보부증권) 발행으로 다수 투자자에게 자금 유치
2. 주거용 아파트
   • ABL 사례: 분양이 완료된 아파트의 중도금, 잔금을 담보로 대출(자산담보부대출)
   • ABS 사례: 주택금융공사의 MBS(주택저당증권) 발행으로 장기·고정금리 대출 재원 마련
3. 개발 프로젝트
   • ABL 사례: 분양이익담보대출(시행이익 ABL)로 사업 막바지 추가 자금 확보
   • ABS 사례: SPC가 PF 대출채권을 묶어 ABCP(자산유동화어음) 등을 발행, 투자자에게 매각

 

 

 

 

 

 ABL과 ABS의 부동산 적용 사례

**ABL(Asset-Based Loan)**과 **ABS(Asset-Backed Securities)**는 부동산 금융에서 자산을 담보로 자금을 조달하는 대표적인 구조화 기법입니다. ABL은 특정 자산을 담보로 한 대출 형태이고, ABS는 자산을 기초로 유동화증권을 발행하는 형태라고 볼 수 있습니다. 한국 부동산 시장에서는 상업용 부동산, 주거용 부동산, 개발사업 등 다양한 분야에서 ABL과 ABS 기법이 활용되고 있습니다.

상업용 부동산 사례 (오피스 빌딩, 리테일, 물류센터 등)

상업용 부동산의 안정적인 임대수익을 바탕으로 **자산유동화증권(ABS)**을 발행하여 자금을 조달하는 사례가 있습니다. 특히 **CMBS(Commercial Mortgage-Backed Securities)**는 상업용 부동산 담보대출을 기초자산으로 발행되는 유동화증권으로, 오피스 빌딩, 쇼핑몰, 호텔, 임대주택, 공장 등에서 발생하는 현금흐름을 담보로 합니다​. 기업들이 CMBS를 활용하는 이유는 보유 부동산을 급히 매각하지 않고도 자금을 확보하여 재무구조를 개선하고, 나아가 향후 부동산 가격상승 시 우선매수권을 통해 다시 부동산을 취득함으로써 가격 상승 이익까지 도모할 수 있기 때문입니다​

 

 

국내에서도 과거에 일부 대형 오피스 빌딩을 대상으로 CMBS 발행이 시도된 사례가 있습니다. 다만 국내 공모 CMBS 발행 사례는 매우 드물어서 뉴밀레니엄코람, 카이제오차, 센트럴제일차, 자이언트유동화 등 약 4건에 불과합니다. 그중 센트럴제일차유동화가 부동산 가치를 반영한 첫 CMBS로 꼽히지만, 차주의 신용위험과 담보부동산이 완전히 절연되지 않았고 일정 기간 이후 자산을 재매입하는 **테일 기간(Tail Period)**도 설정되지 않는 등 전형적인 CMBS와는 일부 차이가 있었다고 평가됩니다​.

이러한 어려움에도 불구하고 국내 유동화 시장의 성숙과 투자자들의 수요 증가에 힘입어 상업용 부동산 기반 ABS 발행은 지속적으로 모색되고 있습니다​.

 

일례로, 최근 건설사들이 회사채 발행이나 신규 대출이 어려워지자 보유자산을 활용한 유동화에 나서는 경우가 늘었습니다. 현대건설은 2023년 11월 카드 매출채권을 담보로 **SPC(특수목적법인) '컬티베이션제십차'**를 통해 2,700억원을 조달하고, 롯데건설도 유사한 구조로 자금을 마련했습니다​. 포스코이앤씨의 경우 사무실 임차보증금 반환청구권을 담보로 **SPC '마이스위트홈제일차'**를 설립하여 700억원을 유동화한 사례가 있습니다. 포스코이앤씨가 임대인들에게 지급해둔 임차보증금 706억원을 담보로 자금을 조달한 후, 임차 계약이 종료되어 보증금을 돌려받으면 그 자금으로 유동화증권을 상환하는 구조입니다​.

 

이처럼 임대보증금, 매출채권 등 다양한 자산을 기초로 한 ABS 발행이 상업용 부동산 분야에서 이루어져, 기업들은 유동성 위기를 극복하고 있습니다.

 

주거용 부동산 사례 (아파트, 오피스텔 등)

주거용 부동산 시장에서도 자산유동화 기법이 활발히 활용됩니다. 가장 대표적인 것이 주택저당증권(MBS) 발행입니다. 한국주택금융공사(HF)는 주택담보대출채권을 기초자산으로 MBS를 정기적으로 발행하여 시중자금을 조달하고, 이를 기반으로 장기·고정금리 주택담보대출을 공급해왔습니다. 이를 통해 금융기관들은 유동화를 통해 회수한 자금으로 신규 주택대출을 발급할 수 있고, 투자자들은 정부보증이 붙은 MBS에 투자하여 안정적인 수익을 얻는 선순환 구조가 자리잡았습니다.

또한 **커버드 본드(Covered Bond)**도 주택담보대출을 담보로 한 자금조달 수단으로 도입되었습니다. 2014년 「이중상환청구권부채권(커버드본드)법」 제정 이후 시중은행들은 국내외에서 커버드 본드를 발행해왔으며, 최근 정부는 커버드 본드 시장 활성화를 위해 주택금융공사가 은행 발행 커버드 본드에 대한 지급보증을 제공하는 제도를 시행했습니다​.

주택금융공사의 보증을 통해 은행 커버드 본드는 동일 만기의 은행채보다 금리가 5~21bp 낮아지는 효과가 있어 은행들이 저렴한 비용으로 장기자금을 조달하고 이를 바탕으로 고정금리 주택대출 공급을 늘릴 것으로 기대되고 있습니다.

이처럼 MBS와 커버드 본드는 주택담보대출을 자본시장과 연결하여 주택금융 시장의 안정성을 높이는 중요한 수단으로 활용되고 있습니다.

한편, 부동산 개발사업의 분양대금을 활용한 ABL 사례도 주거용 부동산 분야에서 나타납니다. 예를 들어, HDC현대산업개발은 완판된 아파트 사업장의 중도금 수입을 기초자산으로 ABL을 발행하여 회사채를 상환한 사례가 있습니다. 현대산업개발은 2014년 분양 100% 완료된 대구 월배2차 아파트(2,134세대)의 중도금 현금흐름을 유동화하여 1,700억원의 자산담보부대출(ABL)을 받고, 이를 통해 만기가 도래한 2,100억원 규모 회사채를 상환했습니다​.

 

이 구조에서는 2016년 6월 입주 때까지 수분양자들이 납부하는 중도금과 잔금을 순차적으로 활용하여 ABL 대출금을 상환하도록 설계되었는데, 회사채 금리(연 5.2%)보다 ABL 금리(연 4.7%)가 낮아서 금융비용 절감 효과도 거두었습니다​. 분양대금이 안정적으로 유입될 것이 전제되어야 가능한 구조이므로 분양시장 상황에 따라 이러한 중도금 유동화 전략은 경기 호황기에 나타났다 사라지곤 합니다​.

 

개발 프로젝트 사례 (신규 개발, 재개발, 재건축 등)

부동산 개발사업에서는 프로젝트의 미래 수익을 담보로 자금을 조달하는 PF(Project Finance) 형태의 ABL/ABS 구조가 활용됩니다. 개발 초기에는 토지 매입과 인허가에 상당한 비용이 들지만 이 단계에서는 담보가치가 충분치 않기 때문에, 사업주체는 별도의 SPC를 설립하고 프로젝트의 예상 수익을 담보로 자금을 빌려오는 경우가 많습니다. 이러한 단기 자금조달을 흔히 **브릿지론(Bridge Loan)**이라고 하며, 증권사나 캐피탈사가 자산유동화기업어음(ABCP) 등의 형태로 투자자금을 모집해 제공하는 방식이 대표적입니다​. 실제로 부동산 PF에서는 **유동화전문회사(SPC)**가 중간에서 자금을 모아 개발사업에 투입하고, 이후 본 PF로 전환될 때까지 **ABCP나 ABSTB(전자단기사채)**로 자금을 이어가는 구조가 빈번합니다.

예컨대 강원도 춘천 레고랜드 개발사업에서는 강원중도개발공사가 SPC인 ‘아이원제일차’를 세워 건설자금 2,050억원을 PF ABCP로 조달했으며, 강원도가 이를 채무보증한 사례가 있습니다​.

이처럼 개발사업의 브릿지 단계에서는 지자체나 모기업의 신용보강, 선매입 계약, 또는 미래 분양대금 담보 등을 통해 자금을 끌어오는 구조화 금융이 활용됩니다.

개발사업 막바지 단계에서는 분양이익 또는 시행이익 유동화 형태의 ABL이 나타납니다. 이는 **준공을 앞둔 사업장에서 남은 분양대금(잔금)**을 담보로 시행사가 추가 자금을 빌리는 구조입니다. 최근 부동산 경기 침체로 PF 대출이 급감하자, 일부 증권사들이 우량 사업장의 분양 완료된 물건을 담보로 시행이익담보대출(분양이익 ABL) 상품을 활용한 사례가 있습니다. 메리츠증권, 하나증권 등은 2017년경부터 이 방식을 도입하여 분양이 완료된 사업장의 **미래 잔금 수입(시행이익)**을 담보로 10% 중후반대 금리의 자산유동화대출을 실행하고 있습니다​.

예를 들어 시행사가 신규 사업의 토지 매입비가 필요할 때, 이미 분양이 끝난 기존 사업장의 예상 수익금을 담보로 자금을 조달하고 준공 후 수분양자들이 납부하는 잔금으로 대출금을 상환하는 방식입니다. 이는 담보 자산이 눈에 보이는 유형자산이 아닌 미래 현금흐름이기 때문에 실질적으로 시행사 신용대출에 가까운 위험상품으로 분류됩니다​. 분양 취소나 미입주 등의 변수가 없다면 수익이 확정적이지만, 만일 분양 계약자 일부가 잔금 납부를 포기할 경우 시행사의 수익이 감소하여 대출 상환에 차질이 생길 수 있다는 점이 위험요인으로 지적됩니다​. 그럼에도 불구하고 부동산 호황기에는 분양 실패 사례가 거의 없어 이러한 시행이익 담보 ABL이 활발했으며, 최근에는 리스크 관리를 강화하면서 분양 완료된 우량 사업장 중심으로 제한적으로 운용되고 있습니다​.

 

 

SPC를 활용한 구조화 금융 방식

SPC(특수목적법인)는 특정 자산이나 사업의 금융거래를 수행하기 위해 설립되는 일종의 페이퍼컴퍼니로, **자산과 부채를 본체로부터 분리(격리)**시켜 리스크를 한정시키는 역할을 합니다. 부동산 금융에서는 프로젝트파이낸싱(PF)이나 ABS 발행 시 거의 필수적으로 SPC를 활용하며, 이를 통해 투자자들은 프로젝트의 현금흐름에 대해 권리를 갖되 모회사나 시행사의 파산 위험과 분리된 채권에 투자할 수 있습니다.

 

SPC 개념 및 역할

**특수목적법인(SPC)**은 말 그대로 특수한 목적을 위해 설립된 법인으로, 부동산 금융에서 **자산유동화전문회사(SPV)**나 프로젝트금융회사(PFV) 등의 형태로 존재합니다. SPC는 부동산 자산이나 개발사업의 권리를 양도받아 보유함으로써, 해당 자산을 담보로 자금을 조달하고 관리하는 역할을 합니다. 예컨대 기업이 보유 부동산을 매각하지 않고 유동화하고자 할 때, SPC에 해당 자산을 양도하고 SPC가 이를 담보로 유동화증권을 발행하거나 대출을 일으키는 식입니다​. 또한 대규모 개발사업의 경우 시행사가 직접 차입하는 대신 SPC를 내세워 금융기관들과 계약을 맺음으로써, 프로젝트 실패 시 책임을 SPC에 국한시키고 본체를 보호하는 효과를 거두기도 합니다.

SPC를 활용하면 자산과 부채의 회계처리상 분리가 가능하여 모기업 입장에서는 부외금융(off-balance financing)을 통한 재무지표 개선 효과를 기대할 수 있고​, 투자자 입장에서는 담보자산에 우선권을 가지는 증권에 투자함으로써 비교적 안정성을 확보할 수 있습니다. 정부도 자산유동화법을 통해 일정 요건 하에 SPC 설립과 유동화증권 발행을 허용하고 감독하고 있으며, 금융당국에 등록된 유동화전문회사를 통해 투명하게 거래가 이루어지도록 제도화하고 있습니다.

 

 

부동산 PF 대출 구조

부동산 **프로젝트 파이낸싱(PF)**에서는 SPC가 사업의 주체로 기능하며, 이 SPC를 통해 다층적인 대출 구조가 설계됩니다. 일반적으로 PF 대출은 **선순위 대출(Senior Loan)**과 **후순위 대출(Junior Loan)**로 구분되어 자금이 투입됩니다. 선순위는 대형 시중은행이나 저축은행, 증권사 등이 참여하며 담보권에 대한 우선변제권을 갖는 안전한 부분이고, 후순위는 캐피탈사나 자산운용사 펀드 등이 투자하여 선순위에 비해 위험이 높지만 금리가 높은 부분을 담당합니다. 이러한 PF 대출은 브릿지론 → 본PF의 두 단계로 나눠지는 것이 일반적입니다​.

 

먼저 **브릿지론(Bridge Loan)**은 착공 전 단계에서 토지 매입 및 인허가를 위한 단기 자금을 공급하는 대출입니다​. 이때는 분양 승인이 나기 전이므로 사업 리스크가 높아 대출자들이 요구하는 금리도 높고, 주로 증권사나 여신전문금융사가 SPC를 통해 ABCP 형태로 자금을 조달해 공급합니다. SPC가 발행하는 PF ABCP는 사업 부지를 담보로 하거나 모회사 보증을 붙여 단기자금을 마련하며, 이후 일정 요건(예: 분양률 확보, 인허가 완료 등)이 충족되면 본 PF로 전환됩니다​. 본 PF 대출은 착공 이후 공사 단계에서 실행되는 장기 자금으로, 시중은행, 보험사, 증권사 등이 컨소시엄(대주단)을 구성하여 SPC에 빌려줍니다​.

 

PF 구조의 특징은 프로젝트 자체의 현금흐름으로 대출을 상환한다는 점입니다. 분양이 개시되면 수분양자들로부터 들어오는 분양금은 우선 공사비와 브릿지론 상환에 쓰이고, 사업이 준공되어 입주가 시작되면 입주자들이 납부하는 잔금으로 본 PF 대출을 상환하게 됩니다​. 결국 토지 매입 → 착공 → 분양 → 준공/입주의 전 과정에 맞춰 대출이 단계적으로 투입되었다가 회수되는 구조이며, 최종적으로 분양대금이 모두 회수되어야 대출 상환과 사업 수익 실현이 마무리됩니다​. 이 때문에 시공사의 책임준공 확약(완공 보증)과 **주택도시보증공사(HUG)**의 분양 보증 등이 PF 대출에서 중요한 신용보강 수단으로 활용됩니다. 실제로 최근에도 시중은행들은 HUG 보증부 대출을 선호하고, 시공사들도 PF 대출의 후순위 부분에 대해 대출금 채무인수 보증을 제공함으로써 자금 조달을 지원하는 추세입니다. 이러한 구조를 통해 금융기관들은 사업성을 엄격히 심사한 뒤 **여러 트랜치(tranche)**로 나눠 대출을 집행하고, 리스크에 따라 금리와 우선순위를 차등화합니다.

 

 

메자닌 대출 및 하이브리드 금융

메자닌(Mezzanine) 대출은 선순위와 후순위의 중간 영역에 위치한 자금조달 형태로, 전통적인 대출과 지분투자의 하이브리드 성격을 띱니다. 메자닌 자금은 보통 담보가치로 완전히 커버되지 않는 추가 대출에 해당하며, 담보권 순위에서 선순위 채권 다음 순위를 차지하거나 아예 담보보다는 SPC 지분에 대한 권리로 설계되기도 합니다. 예를 들어 PF 사업에서 총사업비의 70%까지는 선순위 대출로 조달하고, 10%는 시행사 자기자본으로 충당할 경우, 나머지 20% 부족분을 메자닌 투자자들이 투입하는 식입니다. 이 메자닌 투자자들은 SPC로부터 후순위 대출채권을 받거나 우선주 형태의 지분증권을 받기도 합니다.

메자닌 대출은 통상 연 10%대 중후반의 높은 이자를 제공하지만, 변제순위가 밀려 위험이 크다는 점이 특징입니다. 부동산 담보가 처분될 경우 선순위 채권자가 먼저 회수를 하고, 메자닌 채권자는 그 다음 순위이기 때문에 프로젝트가 정상적으로 수익을 내지 못하면 손실을 볼 가능성이 높습니다​. 실제 사례로 국내 금융사들이 미국 상업용 부동산에 투자할 때 선순위 대신 메자닌 포지션으로 참여했다가 부동산 경기 침체 시 원금 절반 수준으로 손실을 확정지은 경우도 있었습니다. 그만큼 메자닌은 위험이 높은 대신 수익률이 높은 포지션이며, 투자자들은 담보 부동산의 가치 상승이나 사업 성공에 베팅하는 성격이 있습니다.

 

하이브리드 금융 구조는 메자닌보다 한층 더 대출과 지분의 경계를 넘나드는 자금조달 방식입니다. 예를 들어 이익참가부 사채나 전환사채를 SPC 차원에서 발행하면 채권자이면서 사업이익에 참여하거나 향후 지분으로 전환할 수 있는 권리를 갖게 됩니다. 부동산 PF에서는 드물지만, 필요에 따라 후순위 대출에 개발이익을 일부 공유하는 조건을 붙인다거나, 상환우선주 형태로 투자하여 확정이자와 추가수익을 모두 추구하는 구조가 활용되기도 합니다. 이런 하이브리드 구조는 자기자본 조달을 보완하면서도 투자자에겐 추가 이익 기회를 제공하기 때문에, 부채비율을 낮추고자 하는 시행사와 수익성을 높이고자 하는 투자자 간의 이해관계가 맞아떨어질 때 사용됩니다. 다만 구조가 복잡해지고 법적 권리관계가 모호해질 수 있어, 금융기관들은 통상 선순위-후순위-메자닌 정도의 단순한 구조를 선호하며, 하이브리드 형태의 자금조달은 특수 상황에서 선택적으로 이루어집니다.

 

 

CMBS 및 자산유동화 활용 사례

앞서 상업용 부동산 사례에서 언급한 CMBS는 SPC를 활용한 구조화금융의 전형적인 예입니다. CMBS(상업용 모기지담보부 증권) 발행 시, 부동산 소유주는 우선 SPC에 자산(부동산 혹은 그 담보권)을 양도하거나 담보로 제공하고, SPC는 해당 부동산에서 발생할 임대료 등 현금흐름을 기초로 다수의 유동화증권을 발행합니다​.

이때 SPC는 부동산 관리 및 임대료 수취를 담당하며, 임대료로부터 이자와 원금을 차등적으로 투자자들에게 지급합니다. 일반적으로 선순위 트랜치 투자자들은 비교적 낮은 이자수익을 받는 대신 부동산 가치 하락 시 담보권에 우선 권리를 갖고, 후순위 트랜치 투자자들은 높은 이자수익을 받지만 부동산 가격이나 임대료가 감소할 경우 손실 위험을 먼저 부담합니다.

국내에서는 2000년대 초반 자산유동화법 시행 이후 여러 기업이 보유 빌딩에 대해 ABS 발행을 시도했습니다. 예컨대 A기업이 소유한 오피스 빌딩을 매각하지 않고 자금을 조달하고 싶을 때, **SPC에 빌딩을 일단 매각(혹은 신탁)**한 뒤 SPC가 이를 담보로 채권을 발행하고 투자자들에게 판매하는 식입니다. A기업은 빌딩을 임차하거나 관리하며 사용을 지속하고, 일정 기간 후 우선매수권을 통해 해당 자산을 다시 매입할 수 있는 구조로 설계됩니다. 이렇게 하면 부동산 경기가 침체되었을 때 헐값 매각을 피하면서 시간을 두고 자산을 운영할 수 있고, 경기 회복 시 매각 차익을 다시 얻을 기회를 유지할 수 있다는 장점이 있습니다.

실제 예로, 예전에 모 증권사가 서울 소재 대형 빌딩의 임대수익을 담보로 **'○○제일차유동화'**라는 SPC를 통해 다수의 **자산유동화채권(ABS)**을 발행한 사례가 있었습니다. 이때 투자자들은 해당 빌딩의 임대료를 기초로 연 5~6%대 이자를 받았고, 발행사는 자산 매각 없이도 필요한 자금을 확보했습니다. 비슷하게, 리테일 쇼핑몰의 임대보증금과 임대료를 한데 묶어 ABS를 발행하거나, 물류센터의 장기임대 계약을 담보로 유동화증권을 발행한 사례들도 보고되었습니다. 이러한 자산유동화 대출(ABL) 및 ABS 발행은 부동산펀드, 리츠(REITs) 등과 함께 간접투자 시장을 구성하며, 부동산 금융의 중요한 축으로 자리잡고 있습니다.

 

 

부동산 담보부 증권 (RMBS, 커버드 본드 등)

부동산 담보부 증권의 대표적인 예가 앞서 언급한 **주택저당증권(RMBS)**과 **커버드 본드(Covered Bond)**입니다. **RMBS(Residential MBS)**는 주택담보대출 채권을 한데 모아 유동화시킨 것으로, 한국주택금융공사가 발행하는 MBS가 바로 여기에 해당합니다. 보금자리론 등의 장기 주택대출을 공급하기 위해 주택금융공사는 시중은행 등으로부터 주택담보대출 채권을 매입한 뒤, 이를 기초로 MBS를 발행하여 연기금, 은행, 보험사 등에 판매합니다. 이때 정부가 원리금 지급을 보증함으로써 신용등급 AAA의 안정적인 증권이 탄생하고, 투자자들은 국채에 준하는 안전자산으로 인식하고 인수합니다. 결과적으로 은행은 회수한 대출재원으로 다시 대출을 내줄 수 있어 주택담보대출의 회전율이 높아지고, 국민들은 장기 고정금리 대출을 보다 원활히 이용할 수 있게 됩니다. 2004년 주택금융공사 설립 이후 MBS 발행액은 급속도로 증가하여 국내 ABS 시장의 상당 부분을 차지하게 되었으며, MBS는 한국의 부동산 금융 안정성에 기여하는 핵심 수단으로 평가받습니다.

**커버드 본드(이중상환청구권부 채권)**는 발행기관(보통 은행)의 신용과 담보자산 풀(pool)의 이중상환청구권을 갖춘 채권으로, 담보 자산으로는 주로 주택담보대출이나 공공기관 채권 등이 활용됩니다. 커버드 본드는 발행기관의 재무상태와 별개로 담보자산군의 건전성이 유지되는 한 투자자에게 원리금 상환이 보장된다는 점에서 MBS와 유사하면서도, 발행기관이 파산하지 않는 한 이중으로 보호받는다는 점에서 추가 안전장치를 갖습니다. 한국에서는 2014년 법제화 이후 KB국민은행 등이 유럽시장에 커버드 본드를 발행한 이력이 있으며, 최근에는 국내 투자자를 대상으로 한 원화 커버드 본드 발행도 늘어나는 추세입니다. 금융위원회는 2023년부터 주택금융공사를 통한 커버드 본드 지급보증과 한국은행 인정담보 자산화 등의 조치를 발표하여 은행들의 발행을 독려하고 있습니다​.

 이를 통해 은행들은 장기자금을 저렴하게 확보하여 고정금리 주담대를 늘리고, 투자자들은 안정적인 장기채권 투자처를 확보할 수 있을 것으로 기대됩니다. 아울러 커버드 본드 발행 확대는 은행의 유동성커버리지비율(LCR) 등 규제비율 개선과 자산부채관리(ALM)에 도움이 되어 금융시장 안정성에도 기여합니다.

요약하면, SPC를 활용한 구조화 금융은 부동산 금융의 여러 영역에서 필수적인 도구로 활용되고 있습니다. PF 대출, 메자닌 투자, ABS/ABCP 발행, MBS 및 커버드본드 등 다양한 수단들이 SPC를 매개로 이루어지며, 이를 통해 부동산 자산의 유동성 제고와 위험 분산, 새로운 투자기회 창출이라는 효과를 얻고 있습니다.

 

 

 

론 구조의 다양성과 활용 방식

부동산 금융에서는 목적과 순위에 따라 여러 종류의 대출(Loan) 구조가 활용되며, 각기 다른 투자자와 금리, 조건이 적용됩니다. 대표적으로 선순위대출, 메자닌대출, 브릿지론, 컨스트럭션론(Construction Loan) 등이 있고, 프로젝트 특성에 따라 이를 조합해 자금조달 전략을 수립합니다. 또한 SPC를 통한 부채 조달과 이후 리파이낸싱(Refinancing) 전략이 자금 흐름의 핵심인데, 이는 부동산 경기 상황과 금융시장 동향에 따라 트렌드가 변하고 있습니다.

선순위·메자닌·브릿지·건축 자금 대출 구조

• 선순위 대출(Senior Loan): 부동산 담보대출 중 가장 우선순위를 갖는 대출로, 담보가치 내에서 안전하게 보호되는 범위의 자금입니다. 선순위 대출자는 담보 부동산이 처분될 경우 최우선으로 대금 회수를 하며, 일반적으로 은행이나 우량 금융기관이 맡기 때문에 금리는 낮습니다. 부동산 PF에서는 선순위 대출이 총 사업비의 5060% 이상을 차지하며, HUG 보증이나 시공사 지급보증 등이 붙는 경우 연 68% 내외의 금리로 조달되기도 합니다 (시장 상황에 따라 변동). 선순위 대출은 **건축자금(financing)**의 대부분을 담당하고 프로젝트의 뼈대를 세우는 자금이라고 할 수 있습니다.

 

• 메자닌(Mezzanine) 대출: 앞서 설명한 대로 선순위와 후순위 사이의 중간위험 대출입니다. 메자닌 투자자는 선순위 다음으로 변제권을 가지므로, 프로젝트 부실 시 손실 위험을 감수해야 합니다​. 그 대신 일반적으로 연 10%대 중반 이상의 높은 이자수익을 요구합니다. 부동산 PF에서는 메자닌이 후순위대출과 유사하게 취급되며, 때로는 지분 참여 옵션이 부여되기도 합니다. 예를 들어 메자닌 투자자에게 사업 이익의 일부를 배분하거나, SPC 지분으로 전환할 수 있는 권리를 주는 식입니다. 국내 부동산 시장에서는 과거 저금리기에도 국내 기관투자자들이 미국 등 해외 부동산의 메자닌 대출에 적극 투자할 정도로 메자닌이 각광받았지만​, 최근 금리 상승기에는 위험 대비 매력이 낮아지면서 신규 메자닌 투자에 신중한 분위기입니다.

 

• 브릿지 론(Bridge Loan): 단기 연결대출로, 주로 개발 초기 단계에 실행됩니다. 사업 부지를 확보하고 인허가를 받기 위한 초기 자금을 6개월~1년 남짓의 짧은 만기로 빌려주는 형태입니다. 브릿지론은 선순위 본PF로 전환되기 전의 가교 역할을 하기 때문에 '브릿지'라 불립니다​. 담보는 주로 토지 자체이거나, 경우에 따라 모회사나 시행사의 신용이 활용되며, 리스크가 높아 금리는 연 10% 안팎의 비교적 높은 수준입니다. 증권사와 캐피탈사가 SPC를 만들어 ABCP를 발행하는 것이 일반적인 조달 방식이며, 만기 도래 시 본 PF로 대환(refinance)되는 것을 전제로 합니다. 만일 PF 전환이 지연되면 브릿지론을 만기 연장하거나 추가 담보를 제공해야 하므로 사업 지연 시 불씨가 될 수 있습니다.

 

• 컨스트럭션 론(Construction Loan): 말 그대로 건설자금 대출로, 착공 이후 공사 진행을 위한 장기자금입니다. 본격적인 PF 대출이 이에 해당하며, 통상 선순위 PF라고도 부릅니다. 건축자금 대출은 프로젝트의 공정에 맞춰 분할 대출(트랜치를 나눠 지급)되며, 공사가 진척됨에 따라 분양 수입 등으로 일부 상환이 이루어지기도 합니다​. 금리는 선순위의 경우 비교적 낮지만(예: 연 6~9%), 후순위 트랜치의 공사자금에는 그보다 높은 금리가 적용됩니다. 건축자금 대출의 상환재원은 분양대금과 준공 후 잔금이므로, 분양률이 가장 중요한 지표가 됩니다. 만약 분양이 부진하면 중도에 건축자금 대출이 끊기거나(추가 실행 거부) 금리가 올라갈 수 있고, 최악의 경우 미분양으로 자금회수 불능 사태가 벌어질 위험도 있습니다.

이처럼 부동산 금융의 대출 구조는 **선순위-후순위-메자닌-에쿼티(Equity)**로 이어지는 **자본구조(Capital Stack)**를 이룹니다. 위로 갈수록 위험과 수익이 커지는 피라미드 형태이며, 투자자들은 자신들의 위험선호도에 따라 각기 다른 계층에 참여합니다. 또한 브릿지론과 본PF, 준공 후 담보대출 등 시간적 단계에 따라 필요한 자금의 종류와 성격이 달라집니다. 이러한 구조 설정을 통해 하나의 부동산 개발사업에 여러 금융기관과 투자자가 역할을 분담하고, 사업 리스크를 나누어 부담하게 됩니다.

 

 

 

SPC를 통한 부채 조달 및 리파이낸싱

SPC를 통한 부채 조달은 부동산 금융 거래의 핵심이며, 이후 리파이낸싱 전략과 밀접하게 연결됩니다. 개발 초기에는 SPC가 발행한 ABCP/ABSTB 등 단기 증권으로 자금을 조달한 뒤, 일정 시점에 이를 장기대출이나 회사채로 대환하는 것이 일반적입니다. 리파이낸싱은 프로젝트의 위험도가 낮아지는 시점에 이루어지는데, 예컨대 분양률이 충분히 올라갔을 때 브릿지론 투자자들은 자금을 회수하고 은행 등이 본 PF로 들어오는 식입니다. 준공 후에는 PF 대출을 만기일시 상환해야 하므로, 시행사는 보통 두 가지 경로로 리파이낸싱을 합니다: 자산 매각 혹은 담보대출 전환입니다.

1. 자산 매각: 준공된 부동산을 매각하여 그 대금으로 PF 대출을 상환하는 방식입니다. 가장 확실한 상환수단이지만, 매각이 지연되거나 가격이 기대에 못 미칠 경우 문제가 됩니다. 이때 매각까지 시간을 벌고자 단기 유동화를 활용하기도 합니다. 예컨대 준공 후 매수자를 찾는 동안 SPC가 **후순위 담보대출(미분양 잔여가구 담보 등)**을 받아 PF를 부분 상환하고 연장하는 식입니다. 또는 자산매각 직전에 **인수금융(매수자 대상 대출)**이 제공되어 매수자가 그 자금으로 매입하고 기존 PF를 청산하기도 합니다.
2. 담보대출 전환: 건물이 완공되어 임대사업 등으로 전환되는 경우, 개발 PF 대출을 장기 담보대출로 갈아타는 방법입니다. 예를 들어 오피스 빌딩을 지어 임대할 경우, PF를 끝내고 은행의 부동산담보대출(예컨대 10년 만기의 모기지론)로 재융자하여 기존 대출을 상환합니다. 이 과정에서 금리가 낮아지고 상환기간이 길어지므로 현금흐름 안정성이 높아집니다. 한국에서는 이런 리파이낸싱 수단으로 CMBS 발행을 모색하기도 했습니다. 완공된 임대용 부동산을 담보로 SPC가 공모 CMBS를 발행하면, 개발 PF 투자자들은 자금을 회수하고 새 투자자들이 장기채권 형태로 참여하게 됩니다. 다만 앞서 언급했듯이 국내 CMBS 시장이 크지 않아, 대부분은 은행 대출이나 리츠 편입 등의 방식으로 리파이낸싱이 이루어집니다.

한편, 시행사의 자체 리파이낸싱 전략으로 기업어음(CP) 발행이나 회사채 발행을 이용하는 경우도 있습니다. 시행사나 관련 계열사가 신용을 보강하여 SPC 대신 직접 채권시장에서 자금을 조달하고 PF 대출을 상환하는 방식입니다. 예를 들어 앞서 사례로 든 HDC현대산업개발은 분양대금 ABL로 회사채를 상환했는데​, 이는 프로젝트 차원에서 보면 PF 차입금을 모회사 자금조달로 치환한 셈입니다. 이러한 리파이낸싱은 모회사 신용도가 견조할 때 가능하며, 기업 입장에서는 금리 절감이나 만기 연장 효과를 얻는 대신 자체 부채비율 상승을 감수해야 합니다.

 

최근 부동산 경기 변동으로 긴급한 리파이낸싱 수요도 증가했습니다. 2022년 말 강원도 레고랜드 사태 등으로 PF 자금시장 경색이 발생했을 때, 정부는 50조원+α 규모의 유동성 공급 프로그램을 가동하여 만기 도래 PF ABCP의 차환을 지원했습니다. 또한 일부 건설사들은 보유자산 유동화를 통해 급한 불을 끄기도 했습니다. 앞서 언급한 포스코이앤씨의 임차보증금 유동화​나 현대건설의 카드대금 유동화 사례처럼, 기존 자산을 담보로 새로운 자금을 조달하여 다가오는 부채를 상환하고 만기를 연장하는 것입니다. 이처럼 SPC를 활용한 부채 조달과 리파이낸싱은 프로젝트와 기업의 생명줄과 같으며, 시장 상황에 따라 다양한 방식으로 응용되고 있습니다.

 

 

부동산 금융 시장의 최신 트렌드

최근 국내 부동산 금융시장은 고금리와 부동산 경기 둔화로 인해 큰 변화를 겪고 있습니다. 2022년 하반기부터 부동산 PF 부실 우려가 커지자 증권사, 저축은행 등 여럿이 PF 신규 대출을 중단하거나 축소하였고​, 분양이익 담보대출 등 일부 대체상품만 엄선하여 취급하는 모습이 나타났습니다​. PF 시장 유동성 경색은 앞서 언급한 레고랜드 ABCP 디폴트 사태 이후 극심해졌는데, 당시 지방자치단체 보증에도 불구하고 PF 자산유동화기업어음의 상환이 불이행되자 투자심리가 급속히 위축되었습니다​. 그 여파로 2023년 초까지 PF 자금 조달이 어려워지면서 프로젝트 중단 위기가 속출했고, 금융당국과 건설업계가 함께 대응에 나섰습니다.

이러한 상황에서 나타난 트렌드로는 위험 분담과 보증 강화를 들 수 있습니다. 시중은행들은 여전히 HUG의 분양보증이 있는 PF 위주로만 대출을 취급하며, 개별 사업장에 대한 노출을 줄이기 위해 여러 금융사가 컨소시엄으로 참여하는 사례가 늘었습니다​.

 

예를 들어 하나의 PF 대출을 여러 증권사가 나누어 인수한 뒤, 추후 다른 투자자에게 지분을 넘기는 셀다운(sell-down) 전략을 활용하고 있습니다​. 동시에 증권사들은 메리츠증권, 하나증권처럼 부동산 금융에 특화된 몇몇을 제외하면 신규 PF 딜을 거의 발굴하지 않고, 기존 사업장의 리스크 관리에 주력하는 모습입니다​.

 

PF 대출을 많이 취급했던 저축은행들은 대거 철수하여 2023년에는 관련 대출을 중단하였고, 한때 저축은행이 주도했던 시행이익담보대출 시장도 다시 증권사 위주로 재편되고 있습니다​.

 

금리 측면에서도 변화가 두드러집니다. PF 대출 금리가 전반적으로 상승하여, 선순위 PF도 과거 연 4~5%대에서 최근에는 보증부여도 7~8%, 무보증시 10% 내외까지 올랐습니다. 메자닌 및 시행이익대출은 연 15% 안팎의 고금리를 지불해야 투자자를 구할 수 있는 상황이며​, 건설사는 그만큼 이자 부담이 커진 형국입니다. 이는 부동산 프로젝트의 원가를 높이고 수익성을 악화시켜, 신규 사업 추진을 더욱 어렵게 만드는 요인이 되고 있습니다. 그 결과 사업주체의 자기자본 확대 요구가 나오고 있으며, 실제로 금융당국도 PF 연착륙 대책의 일환으로 부족한 자기자본으로 무리하게 사업을 확장하지 못하도록 규율을 강화하고 있습니다​.​

 

리스크 관리 강화도 중요한 트렌드입니다. 금융감독원은 PF 대출에 대한 사업성 평가 기준을 엄격화하여, 브릿지론뿐 아니라 토지담보대출과 채무보증 약정까지 포함한 통합적인 위험 평가를 시행하도록 지도하고 있습니다​.

이에 따라 재무건전성이 부족한 사업장은 애초에 금융 지원을 받기 어려워지고, 유동화증권 발행 시에도 투자자들이 더욱 면밀한 실사와 스트레스테스트를 거치는 추세입니다. 또한 부동산신탁사들은 과거 책임준공형 관리에서 발생한 손실 위험 때문에 이제는 관리형 토지신탁 위주로 안전장치를 갖추고 사업에 참여하고 있습니다.

요약하면, 최근 부동산 금융시장은 위험회피 성향 강화, 금리 상승에 따른 구조 재편, 정부의 개입과 규제 강화로 요약될 수 있습니다. 이러한 트렌드 하에서 금융기관들은 우량 자산 중심의 선택적 금융을 제공하고, 시행사들은 자본 확충과 분양 성공에 사활을 거는 양상입니다. 동시에 새로운 투자 기회를 모색하는 움직임도 있는데, 일례로 일부 투자사들은 부실 우려 PF 자산을 할인된 가격에 인수하여 구조조정 수익을 노리는 디스트레스드 딜에 관심을 보이기도 합니다. 이처럼 부동산 금융시장은 끊임없이 진화하며, 대출 구조와 활용 방식도 환경 변화에 맞춰 조정되고 있습니다.

 

 

 

한국 시장에서의 실제 활용 사례 및 규제 사항

한국 부동산 금융시장에서 SPC 활용 구조화 금융은 여러 실제 사례를 통해 자리잡아 왔으며, 이에 맞춰 금융당국과 관계부처의 규제와 지원책도 발전해왔습니다. 금융감독원, 금융위원회, 국토교통부 등 관련 기관들은 시장 안정을 도모하고 투자자 보호를 강화하기 위한 다양한 조치를 시행하고 있습니다. 아래에서는 주요 사례들과 규제 사항을 살펴보겠습니다.

부동산 금융 관련 주요 규제

• 자산유동화 관련 법/제도: 1998년 IMF 위기를 계기로 제정된 자산유동화법은 부동산을 포함한 각종 자산의 유동화를 제도화했습니다. 이 법에 따라 **유동화전문회사(SPC)**를 설립하여 부동산 담보부 증권을 발행할 수 있는 근거가 마련되었고, 금융위원회 산하에 등록 및 공시 의무가 부과되어 투명성을 확보하고 있습니다. 또한 자본시장법을 통해 부동산 PFV(Project Financing Vehicle, 프로젝트금융회사) 제도가 도입되어, 일정 요건 하에 법인세를 감면받으며 부동산 개발사업에 투자할 수 있도록 지원하고 있습니다. 국토교통부는 **부동산투자회사법(REITs법)**을 통해 리츠가 부동산을 간접투자 형태로 유동화하는 것을 허용하고, 공모리츠에 세제 혜택을 부여하여 부동산금융의 저변 확대를 도모하고 있습니다.
• PF대출 위험관리 지침: 금융감독원은 은행, 증권, 여전사 등 금융기관들의 **부동산 PF 익스포저(대출+보증)**를 주기적으로 점검하고 있습니다. 금융당국 자료에 따르면 국내 PF 익스포저는 2019년 100조원 미만에서 2024년 약 160조원으로 급증하였는데​, 이에 따라 감독당국은 PF 관련 여신심사 가이드라인을 강화했습니다. 구체적으로 2023년 발표된 부동산 PF 연착륙 방안에서 PF 사업성 평가기준 개선이 핵심으로 제시되었습니다. 브릿지론뿐 아니라 유사한 위험의 토지담보대출과 채무보증까지 평가 대상에 포함시키고, 평가 등급을 세분화하여 사업성이 부족한 사업장은 조기 정리토록 유도한다는 내용입니다. 또한 증권사 등에 대해서는 PF 채무보증 한도 규제를 도입(자기자본 대비 일정 비율로 제한)하여 과도한 위험 집중을 막고, 여전사들에도 PF 대출 취급액에 대해 충당금 적립과 건전성 분류를 엄격히 적용하도록 지도하고 있습니다.

https://www.fsc.go.kr/no010101/83674?srchCtgry=&curPage=3&srchKey=sj&srchText=&srchBeginDt=&srchEndDt=%0A

보도자료 - 위원회 소식 - 알림마당 - 금융위원회

 

 

 

• 투자자 보호 및 공시: 자산유동화증권(ABS) 발행 시 정보 공시를 강화하고, 신용평가를 의무화하여 투자자들이 위험을 인지하도록 하고 있습니다. 국토교통부는 부동산 PF 사업장에서 분양보증을 의무적으로 받도록 해 수분양자와 금융기관을 보호하고 있으며, HUG를 통해 분양보증 발급 기준을 강화(분양가 적정성, 자금조달계획 검증 등)하고 있습니다. 금융위원회는 커버드본드 활성화와 함께 전자등록과 공시시스템(DART) 구축을 추진하여, 커버드본드 발행 정보를 실시간으로 투명하게 공개하도록 하고 있습니다​. 또한 한국은행이 커버드본드를 적격담보로 인정하고 보험사·연기금의 커버드본드 투자에 위험가중치 0%를 부여하는 등 제도적 인센티브도 마련되고 있습니다​.

 

• 시장 안정화 조치: 2022년 레고랜드 사태 이후 정부는 채권시장안정펀드 재가동, P-CBO 발행 등을 통해 PF 자금시장 안정을 도모했습니다. 국토부 역시 부동산 프로젝트의 공사비 대출 보증 프로그램을 마련하고, 미분양 주택 증가에 대비한 미분양 주택 매입프로그램을 준비하는 등 수요측면 지원에 나섰습니다. 이러한 거시건전성 조치들과 함께, 필요시 한국은행이 금융기관에 유동성을 공급할 수 있는 장치를 구축(예: 담보대출 기한 연장 등)해놓는 등 다각적인 규제와 지원이 시행되고 있습니다.

 

 

 

주요 기관 및 금융사의 SPC 활용 사례

• 주택금융공사(HF): 앞서 설명한 대로 한국주택금융공사는 MBS 발행을 위한 SPC 신탁 구조를 지속 활용하고 있습니다. 모기지담보권을 신탁회사에 신탁(양도)하고, 신탁 수익권을 기초자산으로 주택저당증권을 발행하는 구조로, 2004년 이후 누적 수십조 원 규모의 MBS를 시장에 공급해 왔습니다. 또 다른 측면으로, 2023년부터 은행들의 커버드본드 발행에 대한 지급보증 업무를 개시하여 SPC 없이 은행 자체 채권 형태로 담보부 증권을 활성화하는 역할도 담당하고 있습니다​.
• 시중은행 및 정책금융기관: 시중은행들은 대기업 보유 부동산의 세일-앤-리스백(Sale & Leaseback) 구조화 금융에 자주 참여했습니다. 예를 들어 과거 A기업 본사 빌딩을 SPC에 매각하고 해당 SPC가 ABS를 발행할 때, 국민은행 등이 주관사로 참여하여 자금을 대고 A기업은 빌딩을 임차하여 계속 사용하는 구조를 취한 바 있습니다. 정책금융 공기관인 **캠코(한국자산관리공사)**도 부실채권(NPL) 정리 과정에서 부동산 담보채권을 모아 NPL ABS를 발행하는 등 SPC를 활용한 구조조정 금융을 수행했습니다.
• 증권사 및 자산운용사: 증권사들은 부동산 PF 시장의 주요 플레이어로서 수많은 SPC 설립을 주선했습니다. 예컨대 메리츠증권은 자체적으로 '○○제일차', '○○제이차' 등의 SPC를 설정하여 PF 대출채권을 인수하고 이를 기초로 ABCP/ABSTB를 발행해 투자자들에게 판매합니다. 하나증권, KB증권, 한국투자증권 등도 대형 개발사업마다 SPC를 통해 선순위 및 후순위 대출에 참여해왔습니다. 자산운용사들은 부동산펀드를 만들어 SPC의 지분이나 메자닌 채권을 인수하는 형태로 참여하는데, 가령 이지스자산운용이 서울 모 빌딩 인수에 SPC 주식 및 대출을 모두 취득하여 딜을 성사시킨 사례, IGIS자산운용이 미국 부동산 메자닌에 투자할 때 현지 SPC 참여지분을 매입한 사례 등이 있습니다.
• 건설사 및 시행사: 건설회사들도 필요에 따라 사내 SPC를 설립해 자금을 조달합니다. HDC현대산업개발은 앞서 언급한 아파트 분양대금 ABL 사례에서, 별도 SPC(유동화전문회사)를 세워 해당 사업장의 수분양자 중도금 채권을 양도하고 ABL 자금을 조달했습니다​. 현대건설, 롯데건설 등은 회사 자체 신용으로는 회사채나 추가 차입이 어려울 때, 특정 자산을 떼어내 SPC에 담아 유동화하는 방식으로 돌파구를 마련했습니다​. 포스코이앤씨의 임차보증금 유동화 SPC '마이스위트홈제일차' 사례도 건설사가 직접 SPC를 활용한 경우입니다​. 시행사들은 보통 자체 신용도가 낮아 금융회사들이 요구하는 구조를 따르지만, 대형 디벨로퍼의 경우 자체적으로 PFV를 설립해 사업 지분과 대출을 모두 관리하기도 합니다.

 

• 기타 기관: 보험사나 연기금 같은 기관투자자들은 직접 SPC를 설립하기보다는 참여자로서 역할을 합니다. 예를 들어 국민연금은 대형 오피스빌딩 인수에 컨소시엄으로 참여하면서 인수SPC의 지분을 일정 지분 인수하거나, 메트라이프생명이 부동산담보대출 채권에 투자할 때 해당 유동화 SPC의 senior tranche를 매입하는 식입니다. 한편 지자체와 공기업들도 지역개발사업에 PF를 활용할 때 SPC를 적극 활용합니다. 레고랜드 사례에서 강원도가 **강원중도개발공사(GJC)**를 통해 '아이원제일차' SPC를 세워 자금을 모집했던 것이 그런 예이며​, 인천 송도나 부산 북항 재개발 등에서도 산하 공사가 SPC에 출자하여 민간자금과 함께 프로젝트를 추진한 바 있습니다.

 

 

 

위험 요인 및 수익 분석

구조화된 부동산 금융 거래는 높은 수익 기회와 동시에 특유의 위험 요인을 지니고 있습니다. 투자자와 대출자 입장에서 몇 가지 핵심 위험과 수익 특성을 분석하면 다음과 같습니다.

• 신용위험과 우선순위: 선순위 대출자는 담보 부동산 가치 내에서 안전하지만, 메자닌이나 후순위 대출자는 채무불이행 발생 시 상환을 거의 받지 못할 수 있는 위험을 안고 있습니다​. 따라서 후순위로 갈수록 필요 기대수익률이 높아져 이자율이 급격히 상승합니다. 예컨대 한 PF 사업에서 선순위 대출 금리가 7%라면, 후순위는 12%, 메자닌은 15% 이상 요구되는 식입니다. 이는 변제순위에 따른 신용스프레드라고 볼 수 있으며, 정상적으로 프로젝트가 완수될 경우 후순위 투자자들은 높은 쿠폰 수익을 얻지만, 프로젝트 부실 시 원금 손실 가능성이 높습니다​.

 

• 시장위험(분양 및 임대위험): 부동산 개발형 금융에서는 분양률과 임대료 수준이 수익의 핵심 변수입니다. 분양이 성공적으로 완료되면 선순위부터 차례로 상환이 이루어져 모든 투자자가 이익을 실현하지만, 미분양이 발생하거나 분양 취소가 속출하면 계획된 현금흐름에 차질이 생겨 대출 상환이 어려워집니다​. 특히 시행이익담보대출처럼 분양이익만을 담보로 한 대출의 경우 분양 취소는 치명적입니다. 임대형 부동산의 ABS 투자자들도 공실률이 급증하거나 임대료가 하락하면 수익률 저하 내지 손실을 볼 위험이 있습니다. 따라서 이러한 투자에는 부동산 시장 상황에 대한 전망이 필수적이며, 보수적으로는 감정평가 시 담보가치를 할인하고, **DSCR(부채서비스커버리지비율)**를 여유있게 설정하는 등의 안전장치를 둡니다.

 

• 금리위험: ABL과 ABS 투자에는 금리변동 위험도 존재합니다. 대부분의 PF 대출과 ABS는 고정금리 또는 기준금리 연동으로 이자율이 결정되는데, 시장 금리가 상승할 경우 신규 조달비용이 올라가 리파이낸싱 리스크가 커집니다. 예를 들어 PF 대출 만기가 다가와 새로 차환하려는데 시장금리가 높아져 있으면, 해당 사업장의 부채상환 부담이 가중되어 추가 자금부담이나 조건 악화가 불가피합니다. 2022~2023년 사이 국내 금리가 가파르게 상승하면서, 기존에 연 5% 내외 금리로 계획된 PF 사업장들이 차환 시 9~10% 금리를 제시받아 어려움을 겪은 사례가 많습니다. 금리위험 관리를 위해 일부 프로젝트는 금리스왑을 통해 이자비용을 헤지하거나, 사업비에 금리상승분 예비비를 포함시키기도 합니다.
• 법적·구조적 위험: SPC를 활용한 거래에서는 구조 설계의 복잡성으로 인한 법적 위험도 고려해야 합니다. 예를 들어 SPC에 자산을 양도했으나 양도효과가 부인되거나, 파산격리(Opinion)를 받지 못하면 모회사 부도 시 자산이 함께 묶일 위험이 있습니다. 또 리츠나 펀드를 활용할 경우 조세나 회계 이슈가 발생할 수 있습니다. 정부는 이러한 위험을 완화하기 위해 세제상 인센티브(리츠 법인세 면제 요건 등)를 부여하고, 파산격리 요건을 명확히 하는 등 제도를 보완해왔습니다. 투자자 입장에서는 신탁 구조인지 양도 구조인지, 지급보증이나 매입확약 등 크레딧보강 요소가 있는지 꼼꼼히 살펴야 하며, 신용평가사 등급도 중요한 참고자료가 됩니다.
• 수익 분석: 부동산 구조화 금융의 수익은 일반적으로 정기적인 이자 수익과 만기 시 원금 상환으로 구성됩니다. 선순위 대출자는 낮은 이자수익을 꾸준히 받다가 원금을 회수하며, 메자닌 투자자는 높은 이자와 때때로 **성공보수(equity kicker)**를 함께 받기도 합니다. ABS 투자자도 마찬가지로 트랜치에 따라 쿠폰수익률이 다르고, 만기 상환 또는 중도 인출 조항 등이 다르게 설계됩니다. 만약 기초자산의 성과가 예상보다 좋으면 조기상환(optionality)이 이루어져 듀레이션 짧은 채권으로 끝날 수도 있고, 반대로 연체나 상황 악화 시 만기연장이나 이자 유예 등이 시행되어 투자기간이 늘어나거나 수익이 지연될 수도 있습니다. 요컨대, 구조화 금융 투자자는 수익률과 리스크 프로파일을 면밀히 따져 투자해야 하며, 일반 담보대출보다 복잡한 캐시플로우 시나리오 분석을 거쳐야 합니다.
• 실패 사례의 교훈: 2022년 레고랜드 PF ABCP 부도는 구조화 부동산 금융의 위험을 여실히 보여준 사례입니다. 지자체 신용보강이 있었음에도 사업 지연으로 유동화증권 상환 불이행이 발생했고, 결국 해당 증권 보유자들은 만기일에 원금을 돌려받지 못했습니다​. 이 사건으로 투자자들은 **"공공이 보증해도 방심하면 안 된다"**는 교훈을 얻었고, PF 시장 전반의 리스크 프리미엄이 상승했습니다. 또 다른 사례로, 해외 부동산 메자닌에 투자했던 국내 기관들이 현지 부동산 경기 악화로 대출채권을 헐값에 매각한 일이 있었는데​, 이는 하방 위험에 대한 대비 부족과 담보가치 과신이 부른 결과였습니다​. 이러한 실패 사례들은 향후 구조화 금융 거래 시 더욱 보수적인 접근과 철저한 스트레스 테스트가 필요함을 일깨워주고 있습니다.

 

종합해보면, 한국 부동산 금융시장에서 ABL과 ABS, SPC를 활용한 구조화 금융은 다양한 혁신과 시행착오를 거치며 성장해왔습니다. 상업용·주거용 부동산 모두에서 유동화 기법이 활용되었고, PF를 중심으로 한 대출 구조도 정교해졌습니다. 동시에 금융당국의 규제와 관리체계도 강화되어 시장안정에 기여하고 있습니다. 앞으로도 부동산 경기와 금리 환경에 따라 론 구조와 금융 전략은 계속 변모할 것이며, 투자자와 금융사는 위험과 수익의 균형을 찾기 위한 노력을 지속해야 할 것입니다.